ballbet到现正在海豚君所遮盖的泛消费大行业基础扫数落下帷幕，虽近期有必然反弹，但整年来看，即使有人照旧途径依赖，期望消费来获取逾额收益，彰着是格表冷清的形态。

　　但这并不是说各大消费品类都是清一色的 卧倒形态 ：正在海豚君精选遮盖的 15 家泛消费公司当中，即使你消费重要放正在了啤酒上，胜率彰着是比拟大的，譬如海豚君核心遮盖的 $ 青岛啤酒股份以及比较跟踪的燕京、百威亚太整年还都是可贵的正收益。

　　资金都喜爱行业层面渗出率高速提拔、公司层面量价齐升的逻辑，但现在经济经济增速大盘正在 3-5% 之间倘佯的时辰，这种生意少之又少，即使必然要服从这个圭臬来选，啤酒彰着难入法眼，由于国内啤酒行业除了早过了消费总量上升的阶段，现正在反而是消费量趋向性减少的阶段，以至龙头市占率提拔的逻辑也仍然进入越来越弱。

　　a. 先看历久数据，下图中能够很显明地看到，从 2013 年先河，啤酒总产量逐年下滑，2018 年先河下滑态势虽有所回稳且近来三年有疫情滋扰，但团体仍正在幼幅缩量之中。

　　固然行业 2013 年之后仍然进入团体萎缩，但龙头市占率仍正在迟钝提拔：两大国资玩家 ( 华润、青岛 ) + 两大表资玩家（百威 + 重啤）组成的龙四市占率从 2013 年到 2017 的四年间还提拔了六个百分点。

　　但从 2018 年往后，这个市占率提拔的逻辑仍然越来越弱，越发是这两年疫情滋扰影响了寰宇性龙头的事迹展现，大龙头挤压地方性幼品牌的操作空间仍然越来越幼，市占率上升的逻辑以至也再逐渐走向尾声。

　　上图的行业排名看似波涛不惊，但海豚君正在回溯当中，挖掘它对应地却是啤酒行业一个硝烟充实的商战图景：

　　（1）早期正在寰宇消费量依旧上行阶段的时辰，依旧地方品类林立的行业体例，每到一个地方，约略就有本人本地的啤酒品牌；

　　（2）2013 年销量到顶之后，靠前的玩家进入代价战形态，巨额运营材干弱、没有材干走出当地的啤酒厂死正在这一海浪花中，时刻产能不停出清；

　　（3）2018 年往后，当龙头市占率提拔速率显明放缓，大鱼吃幼鱼的盈余基础终止。当年以华润收购高端品牌喜力为记号，行业彻底进入了有渠道、界限和资金上风的龙头强力并购整合，彻底走高端化的途径，行业竞赛真切从 吨量 竞赛转入 吨价竞赛 。

　　当进入吨价竞赛，比拟惨烈的代价战时候，头部玩家们就默契多了，一同进入了 涨价期 。当然任何一个行业，涨价是升高事迹最轻易粗暴的措施，无间涨价无间爽。只是这种直接粗暴的提价法，凡是只曰镪 库存 反噬，毫无陆续性可言。

　　好正在啤酒的涨价并非是这种不成陆续的粗暴提价法，而是奉陪实践中的用户消费升级需求——从淡如水 & 贱如水到口感丝滑 & 代价友谊，通过内生和表延式的品牌高端化，来提拔中高端销量的占比，杀青可陆续的吨价提拔。

　　以两大国民品牌华润、青啤来看，高端化推动涨价量化落地到公司事迹的展现这两家公司的啤酒销量都已窒塞，四五年来基础没有增量，但正在近来三年高端销量占比都正在显明提拔当中。

　　而咱们以高端品牌的龙头百威亚太来看，国内同业们的高端化也有不少空间：上市的百威亚太涵盖了四个地域——中国、韩国、印度、越南等，此中中国地域占比 70% 以上的销量，但孝敬了公司 60% 以上的收入，国内的吨价显明是拖后腿的。

　　而假使是拖后腿的形态，百威正在中国市集仍是绝对的高端王：正在国内，高端啤酒产物中百威的销量占比赶上 50%。

　　比拟之下，目前国内两个品牌，华润中高端占比没过 20%，而青啤没过 30%，这两个显明还正在高端化过程当中，三五年之内的赛点还黑白常真切的 决赛高端 。

　　（1）百威亚太：行使专职经销商 + 古板渠道经销办法，杀青全渠道遮盖，进一步加强百威的高等名望及寰宇影响力。

　　（2）华润啤酒：红区市集推动 SuperX 迭代， 五省 + 八大高地 向高端产物倾斜，聚焦脸谱、高等纯生、勇闯海角系列。

　　差别于代价竞赛的以量取胜，啤酒这种本钱以包材为主、并且相对高毛利的速销品，迈入高端化的吨价上涨期间，涨价便是原来便是利润开释，由于啤酒行业中，本钱重要会集正在包材（铝、玻璃、瓦楞纸等，占比靠近 50%），而高端、低端原来差异更多是正在于口胃，好欠好喝，包装上是没有太大差异的。

　　海豚君采纳了五家头部啤酒公司，专家来感觉一下：高吨价（PS：蓝色为毛利、黄色会本钱，合起来柱子的长度便是单吨收入，咱们服从柱子的团体高度来排序）基础对应着更高的单吨利润，包装让照旧是易拉罐、玻璃瓶、瓦楞纸这种东西，本钱上没啥本色区别，结果便是单价越高、毛利率越高。

　　现正在，高端产物的代价能够抵达 7000-8000 元 / 升（出厂价，下同），中档产物惟有 3000-5000 元 / 升，以至少少偏低端的产物惟有 2000 元 / 升，此中形成的单吨毛利差异更大。

　　能够看到高端王百威亚太本钱原来和本土品牌相差的不太，然而其依據百威、期間、科羅娜正在內等一系列産物正在出賣代價上卻拉出很大差異，從而也帶來了更高的單噸毛利與毛利率。百威亚太的单吨毛利能抵达 2500 元，而其他本土品牌却长工夫因为代价低，单吨毛利圈死正在了 1500 元以下。

　　当下独一确实地是 决赛高端 这一场结局之战，固然 2018 年已进入高端竞走形态，但即使以百威为一个竣事后的标杆案例来看，国内品牌们高端组织化占比提拔的盈余起码再有 3-5 年工夫能够走。

　　接下来，咱们就通过刚才终止的三季度财报来看看，到 2022 年三季度，各家都走到哪里了？

　　先说结论，通过三季度比较，这几家公司当中海豚君相比较较看好的是青啤，幼而美的重啤也是一个不错的拣选。

　　本年前十月啤酒产量比拟 2021 年基础零延长，是以行业量的维度上依旧是窒塞形态，并且前十个月拉平的销量重要也是靠 天 而来：本年夏季因为气候高热陆续工夫太长带来，从 7-8 月份产量基础上还正在 11-12%，进入十月产量下滑原来比拟大。

　　咱们晓畅，俄乌冲突导致大家半原原料代价都有必然上涨，对食物饮料公司的毛利率都有不幼抨击，固然啤酒行业毛利相对高少少，但因为本钱组织中，包装本钱（铝、玻璃、瓦楞纸）占比最大，其他原原料重要是农副产物如麦芽、酒花、大米等。

　　毛销差维度，三季度更为精良的公司彰着是重庆啤酒，去掉了出卖用度率的影响之后，重啤举动高端占比相对高的玩家，三季度进一步革新，而青啤比拟二季度则正在回落，而回落的重要原由是青啤三季度把疫情时刻没投的出卖用度以至还非常加了预算来加入三季度的（简直环境可参考 2022 年 10 月 27 日青岛啤酒财报点评《青啤 靠天 火起来？四时度 没天 也未必凉》）。

　　因为本钱端前三季度还未看到显明回落，加上三季度疫情缓解之后世价品牌出卖用度加入的影响，目前几家啤酒企业的归母净利率革新并不算特地显明。从结果上来看，百威亚太展现最差，青啤最好，重啤也算还行。

　　是以归纳而言，海豚君正在现在的阶段，最为看好的两个啤酒品牌是重啤和青啤两家公司，重啤收入端的逻辑更好，而青啤因为之前毛利率，包材本钱的革新对它利润的开释空间更大。

　　海豚君陆续跟踪的啤酒公司当中，重要遮盖了青啤和华润，因为华润没有三季度事迹，海豚君此次重要更新了看待青啤的估值占定，看待估值的逻辑，海豚君这里仅做轻易阐明：

　　短期来看，除了青啤自身收入比拟庄重，高端化陆续推动，四时度全国杯对收入的提振，这个公管库存基础对应的半年的收入，而原原料到下半年越发是三季度往后落价显明，正本的高价库存用完之后，从四时度先河，更低包材的本钱有心愿先河显露到收入当中，而青啤又是几家当中毛利率相比较较低，它的毛利率弹性也会更高。

　　假使正在海豚君相对顽固的毛利率和利润开释预期之下，服从 WACC=11%& 永续延长率 g=3% 假设，正在 DCF 估值之下，青岛啤酒股份 DCF 估值下对应股价 82.80 港元，较现在收盘价有 11% 的上涨空间。